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保 龄 宝:饲用市场开拓顺利 募投项目14年放量

2013年03月20日 13:39:00 代码:002286 作者:吴莉 来源:安信证券 出处:顶点财经

  ■国内最大的功能糖生产企业。公司位于“中国功能糖城”山东禹城,以玉米淀粉等为原料生产果葡糖浆、低聚糖、赤藓糖醇等功能糖产品,其中果葡糖浆和低聚糖是主要的利润来源,2012年中期毛利占比分别为69%和18%。

  ■饲用低聚异麦芽糖有望成为新的增长点。公司低聚糖产品以低聚异麦芽糖为主,产能5万吨,近年来产量稳定在3万吨附近,市场占有率70%,主要应用于乳品、饮料等。低聚异麦芽糖业务最大看点是用作饲料添加剂替代目前广泛使用的抗生素,绿色健康无残留。我国工业饲料年产量2亿吨、保守估计20%饲料厂使用、按0.2%-0.4%添加率计算,饲用低聚异麦芽糖潜在需求量8万吨-16万吨/年,市场广阔,但饲料企业接受程度和推进速度待观察。

  公司低聚异麦芽糖2012年8月被农业批准为新饲料添加剂,可用于蛋禽饲料中,5年监测期内拥有独家经营权,2013年有望获得作为猪饲料添加剂的批文。目前已和十几家饲料企业建立联系,2012年销售饲用低聚异麦芽糖2000多吨,预计2013年饲用销量将达到1-2万吨左右。现有5万吨产能难以满足需求,公司考虑进一步扩大产能。

  ■果葡糖浆从高速增长期进入平稳增长期。公司现有果葡糖浆产能20万吨,2009-2011年果葡糖浆销量年复合增长36%,2011年达到15.6万吨。2012年以来受蔗糖价格回落影响,果葡糖浆相对蔗糖的比价优势下降,2012年销量与2011年基本持平。可口可乐和百事可乐在美国本土已将产品中的蔗糖全部替换为果葡糖浆,但在中国市场还未实现完全替代。两大饮料巨头果葡糖浆使用量的上升将为公司果葡糖浆业务的持续增长提供支撑。

  ■增发项目前景向好,2014上半年有望投产。公司非公开发行已获证监会核准,计划以10.10元/股的底价,发行不超过6,100万股,募资不超过62,280万元,主要投向年产5万吨果糖、年产5000吨结晶海藻糖、年产5000吨低聚半乳糖等项目。计划2013上半年开工,2014年4月份投产,2014年产能利用率达50%,2015年达80%。预计项目全部达产后,每年可贡献收入80,047万元、利润总额10,695万元,利润率在13%左右。

  ■首次覆盖,给予增持-B评级。饲用低聚异麦芽糖市场潜在需求广阔,有望成为新的业绩增长点,2014上半年随着募投项目建成投产,公司将迈入新一轮增长周期。按照增发6100万股计算,预计2013-2014年全面摊薄的EPS为0.44元和0.70元。首次覆盖,给予增持-B评级,12个月目标价17.50元(对应2014年25倍PE)。

  ■风险提示:糖价下跌、玉米等原材料价格上涨风险。

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