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银行行业:暴涨之后银行股仍然低估

2013年02月04日 14:57:00 代码:600016 作者:金麟 来源:东方证券 出处:顶点财经

  投资要点

  事件:又是银行大涨的一周。16家上市银行平均周涨幅9.67%,涨幅最大的民生银行达到20.36%。银行指数跑赢沪深300指数5.13个百分点之巨。2012年12月和2013年1月这两个月中,银行指数上涨了42.24%,跑赢沪深300指数16.66个百分点。同期涨幅最大的平安银行和民生银行上涨了64%。

  我们认为银行暴涨的主因在于价值而非自上而下的趋势。过去常用的自上而下的逻辑貌似也可以解释银行的上涨,因为宏观经济和复苏和流动性的改善意味着息差和贷款质量都会面临向上拐点,但却完全无法解释为什么通常是后周期的行业成为此轮领涨的龙头。我们分析认为,价值才是解释银行此轮行情的关键,而自上而下的“趋势”充其量不过是催化剂。强调这一点的重要意义在于,A股通常高度注重“趋势”远胜过“价值”,但此轮行情表明,价值弹簧压至极限也可以完全压制趋势。进一步地,我们认为此轮“颠覆三观”的银行股行情将会对A股投资逻辑的演进构成重大影响。

  暴涨至今银行股仍然低估。不论对于踏空还是超配的投资者来说,此前银行42%的绝对收益都已经是沉没成本。既然价值是银行股上涨的驱动力,那么目前银行估值是否已经回到合理水平?我们认为答案仍然是否定的。当前银行股的2012年和2013年平均PB分别在1.37和1.18倍,仍然离我们认为合理的1.5倍PB以上的估值水平有明显差距。1.5倍PB合理估值是怎么来的?(1)基于12%的股权成本并考虑利率市场化长期影响后的DDM估值结论;(2)可比市场银行股通常都在1-2倍PB。

  未来估值修复仍有稳定的基本面支撑。(1)净息差1季度见底,若下半年CPI向上则有小幅反弹的空间。(2)贷款质量虽然仍会有波动,但当期拨备仍能有效覆盖新增风险,银行的利润表仍是健康的。预计2014年银行业将有望恢复到15%以上的增长。

  投资策略与建议:投资策略与建议:

  银行股仍然较明显低估,继续看好。预计显著低配银行的资金逐步认错将构成银行股进一步上涨的推动力。除了投资银行正股之外,投资者还有两个选择:(1)可转债。当然,目前可选标的很有限;(2)持有银行股票的上市公司。

  风险提示

  通胀上行超预期。

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